财看见｜卖酱油的有很多家 为啥海天最赚钱？

作者｜安然 制图｜冯玥吴瞳

在调味品市场，海天味业稳居老大的位置好多年了。

2018年3月26日，海天味业发布的“2018年年度报告”显示，公司全年营业收入 170.34 亿元，同比增长 16.80%；归属于上市公司股东的净利润 43.65亿元，同比增长 23.60%；归属于上市公司股东的净资产 138.75 亿元，同比增长 18.05%；整体毛利率 46.47%，同比提高了 0.78 个百分点。

从主营收入构成看，海天味业的主要收入来源为 酱油、调味酱、耗油 。2018年 酱油收入102.36亿元，首次超过百亿 ，同比增长15.85%；耗油收入28.56亿元，同比增长26.02%；调味酱收入20.92亿元，同比增长2.55%。

与已公布2018年业绩数据的加加食品、千禾味业、中炬高新（子公司美味鲜公司）等以酱油为主营收入的上市公司相比，海天味业营收是中炬高新的4倍，加加食品的9.6倍，千禾味业的16倍；净利润是中炬高新的6.41倍，加加食品的36倍，千禾味业的18倍。

注：千禾味业目前只发布了2018年度比较式资产负债表和利润表；加加食品目前只发布了2018年度业绩快

同样是做调味品的， 海天味业的营收和归母净利润为何比其他公司高出好几倍？

海天酱油可溯源于清代中叶乾隆年间开始鼎盛的佛山酱园，距今己有300多年的历史，是首批“中华老字号”企业之一。目前生产的产品涵盖酱油、蚝油、酱、醋、料酒、调味汁、鸡精、鸡粉、腐乳等几大系列百余品种300多规格。

纵观海天味业上市前的发展，可以分为3个阶段。

第一阶段是1995之前，这时海天味业已经具备酱油、蚝油等基础品类的生产能力，1995年酱油的年产能达到18万吨；

第二阶段是1995年到2007年，在这一阶段，海天味业凭借产能优势和市场营销推广成为全国的调味品龙头；

第三阶段是2008年到2013年，在这一阶段，海天加强内部管理，提升效率，拓展销售渠道，成为中国调味品行业第一个突破百亿销值大关的企业。2014年2月11日，海天在上交所主板挂牌上市。

2014年上市以后，海天味业继续发挥平台型龙头优势，加速品类延伸。

净利率远高于行业均值及同类企业

2014年上市以来，海天味业的毛利率和净利率一直处于稳步上升的状态，且远高于食品加工行业的平均值及同类企业。

注：由于加加食品4月26日才披露2018年报，其2018年数据为三季报数据

从毛利率上看 ，海天味业的毛利率一直高于食品加工行业平均值 10-15个百分点 。而加加食品的2014-2018年3季度的毛利率一直在平均值之下。纵向看，2014年海天味业的毛利率为40.41%，2018年为 46.47% ，约 提升了6个百分点 。

注：由于加加食品4月26日才披露2018年报，其2018年数据为三季报数据

从净利率看 ，海天味业的净利率一直高于食品加工行业平均值 10-20个百分点 。2017年之前，比千禾味业、中炬高新的净利率高出10多个百分点。

纵向看，海天味业净利率从2014年21.29%提升到2018年的25.63%。 净利率高说明海天味业在行业内的竞争力非常强，这也是海天味业赚钱的法门之一。

海天味业的净利率为何这么高？可以从海天味业的采购模式、生产模式、销售模式及销售渠道一一分析。

集中采购，营业成本销售占比越来越低

在采购方面 ，海天味业实施 集中采购 。采购部门会根据生产计划确定最佳的采购计划， 有效降低资金占用 ；通过稳定的采购量和灵活的定价策略， 降低采购成本 。

反应在财务指标上，海天味业的 营业成本销售占比越来越低 ，从2014年的 59.59% 下降到2018年的 53.53% 。

生产模式方面 ，海天味业以 “销量+合理库存” 来制定产量，多年来基本实现产销同步，产能利用率维持在较高水平。

我们以营收大头 酱油的财务指标来看 ，2015年-2018海天味业生产量和销售量都在同比增加，2016年以后保持10%以上的增长。

在 库存量方面 ，2015年和2016年海天酱油的库存一直在减少。但2017年和2018年的酱油库存却同比上升，对此，海天味业给出的解释是 因春节销售旺季，导致期末订单增长备货增加所致。

从 酱油每吨单价 来看，2015年到2018年，海天酱油 每吨单价一直处于提升状态 ，从2015年的5002元/吨，提高到2018年的5450元/吨。 营收成本占比逐年下降，酱油每吨单价却一直在上涨，公司盈利空间进一步扩大。

“先款后货”，应收票据及应收账款基本为0

从销售模式上看 ，海天味业销售主要 以经销商为主 ，采用“先款后货”的结算方式。这在财务指标上主要表现为，2016年之前海天味业的 应收票据及应收账款一直为0 ，只在2017年和2018年分别出现了246.66万元及244.45万元的的应收票据及应收账款，这还是2017年 收购镇江丹和醋业70%的股权 ，合并报表时并入了期末应收账款所致。

在销售渠道上 ，调味品销售渠道可分为流通渠道和食品加工渠道，其中流通渠道又可细分为 餐饮渠道、商超渠道、批发渠道 等。据前瞻产业研究院统计， 2017年海天味业的酱油收入60%来自餐饮端 ，产品主要有 草菇老抽、金标生抽等 。在 餐饮渠道销售的调味品销售起量快、粘性强、壁垒高 ，这也是千禾味业、中炬高新难以企及的。据前瞻产业研究院统计， 中炬高新 在餐饮渠道销售的酱油收入比例仅为 24% 。

综上所述， 凭借着规模化产能带来成本优势、“先款后货”的销售政策及对餐饮渠道的高粘性 ，多年以来，海天味业营收一直保持着15%左右、归母净利保持着20%左右的增长。

海天味业面临的4大潜在风险

海天味业高增长背后也伴随着一些潜在的风险，具体表现在以下4个方面。

一是公司销售费用增长过快 。2014年，海天味业销售费用10.50亿元，2018年上升到22.36亿元。

注：海天味业的销售费用主要包括人工成本、运费、广告费、促销费及其他

从销售费用营收占比看，海天味业的销售费用营收占比一直比中炬高新高， 这一点海天味业应该开始警惕了 。不过，海天味业却解释说，销售费用的增加主要是公司加大市场投入和强化营销团队建设。

2018年海天味业不仅连续几十年赞助新东方厨师学校，坚持不懈增加厨师对海天产品的使用粘性，还通过赞助《最强大脑》、《极限挑战》、《跨界歌王》、《吐槽大会》等头部综艺节目增加品牌的曝光量。

二是食品安全风险。 2018年10月，海天、李锦记等酱油曾被江苏省消保委公布在标签标识、营养成分标注和品质等方面不符合国标。尽管海天味业严控各个经营环节执行质量，但 依然存在质量安全控制潜在风险。

三是原材料价格波动风险。 海天产品的主要原材料为黄豆、白糖等农产品，其价格受市场供求等因素的影响。如果 原材料价格上涨较大，或许会影响产品的毛利率水平。

四是餐饮行业景气度下降风险。 虽然调味品属于刚性需求较强的产品，但海天味业的 调味品主要销售渠道为餐饮渠道 ，所以海天味业的发展还会受到餐饮行业景气程度的制约。

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