需求筑底，生产分化——实体经济观察2019年第10期（海通宏观姜超、于博、陈兴）

原标题：需求筑底，生产分化——实体经济观察2019年第10期（海通宏观姜超、于博、陈兴）

需求筑底，生产分化

——实体经济观察 2019 年第10 期

（海通宏观姜超、于博、陈兴）

摘 要

1-2 月工业增速再度下滑并创下多年新低，而投资、消费双双企稳，指向生产仍弱、内需暂稳。生产端，虽然钢铁、化工有所改善，但汽车、水泥、电力、煤炭、有色均在下滑；需求端，投资反弹主要有地产、基建支撑，制造业仍在下滑，消费亦是好坏参半，鲜有亮点。

3 月近半，从中观高频数据看，供需两端均现改善迹象。需求端，虽然乘用车批零仍在探底，但受益于一二线回暖，地产销量增速再现反弹。生产端，发电耗煤增速反弹，汽车、钢铁、化工等行业开工率均现回升。生产回暖的持续性仍待观察，但房贷利率连续 3 个月回落，意味着地产销量增速已步入筑底阶段，而随着社融增速逐步企稳，半年后的经济也有望筑底企稳。

需求：下游地产弱改善，乘用车、家电、纺服均走弱。中游钢铁、化工改善，水泥走弱。上游煤炭分化，有色走弱。交运走弱。

价格： 2月35城首套房贷利率再降，上周国内生资价格涨跌互现，国际油价回升。

库存：下游地产去化，乘用车回补。中游钢铁、化工去化，水泥回补。上游煤炭回补，有色分化。

下游行业：

地产： 2 月房贷利率再降， 3 月上旬 38 城地产销量增速反弹。 1-2 月全国地产销量增速下滑转负至 -3.6% 。虽然 2 月 35 城首套房贷利率降至 5.63% ，已连续 3 个月下降，托底地产销量，但楼市调控整体仍未松动。 3 月上旬 38 城地产销量增速短暂回升至 14.7% ，主因去年同期基数较低，其中三四线城市仍是主要拖累。上周十大城市库销比季节性回落至 52.4 周，处于历年同期中等水平。 1-2 月全国土地购置面积增速大跌转负至 -34.1% ，土地市场整体仍较冷清。

乘用车： 1-2 月汽车产销仍弱， 3 月乘用车需求开局不旺 。 1-2 月全国汽车产量增速再度回落至 -15.1% ，虽然限额以上汽车类零售增速回升至 -2.8% ，但中汽协和乘联会口径乘用车销量增速双双回落，其中前者降至 -17.6% ，均指向 1-2 月汽车产、销仍弱，而 2 月经销商库存系数升至 2.1 ，库存压力再度回升。 3 月乘用车批零起步同样不旺，第一周乘联会乘用车批发和零售增速双双探底，分别为 -32% 、 -25% 。上周半钢胎开工率季节性回升至 69.6% ，但仍低于过去两年同期。

家电： 1-2 月限额以上家电零售增速回落，地产走弱拖累需求。 1-2 月限额以上家电音像类零售增速大幅回落至 3.3% 。一方面，去年同期基数略有抬升，压制增速上行；另一方面，全国地产销量增速自去年下半年以来持续处于低位，对家电产品的需求也形成拖累。

纺织服装： 1-2 月限额以上零售增速下滑，出口增速同步回落。 1-2 月限额以上服装鞋帽类零售增速大幅下滑至 1.8% ，创 03 年 6 月以来增速新低。而 1-2 月纺织服装各子行业出口增速普遍回落，针织纱线、服装和鞋类出口增速分别降至 -7.8% 、 -14.6% 和 -11.3% 。一方面，去年同期高基数带动增速下行，另一方面，也反映了外需的疲态。整体来看，行业内外需均较疲弱，景气度有所下降。

商贸零售： 1-2 月社消零售增速走平，必需走弱可选分化。 1-2 月社消名义增速、限额以上零售增速分别为 8.2% 、 3.5% ，较 18 年 12 月一平一升，但均低于 18 年全年增速，网上零售增速继续下滑至 19.5% ，但仍处高位。分品类看，必需消费普遍走弱，而可选消费涨跌互现，其中汽车降幅明显收窄，通讯器材增速也显著回升，成为消费端的主要支撑，但被石油及制品、地产相关消费下滑所抵消 。

中游行业：

钢铁： 1-2 月粗钢产量增速升，上周钢价回升，社库缓慢去化。 上周钢价螺纹、热板均升，并带动吨钢毛利双双上行。近期行业生产明显回暖， 1-2 月全国以及重点钢企粗钢产量增速分别升至 9.2% 、 4.7% ，上周高炉开工率也回升至 63% 。但相对供给而言，需求端的恢复尚显缓慢，虽然 2 月下旬重点钢企库存增速大幅下降至 2% ，但钢材社会库存仅略有去化，目前仍处高位，仍待去化。

水泥：上周全国水泥均价继续下行，库容比高于近两年同期 。 上周全国水泥均价继续下行，环比跌幅扩大至 1.9% ，库容比继续回升至 64.6% ，已处于历年同期中等水平。 3 月初，受降雨影响，华东、中南地区下游需求恢复缓慢，企业发货普遍在 60% 左右，少部分企业能达到 70%-80% ，受此影响，水泥价格继续小幅走低 20-30 元 / 吨。分区域来看，华北、西北地区水泥价格走势平稳，中南大稳小动，西南偏弱而华东继续下调。

化工：上周 PTA 产业链价格普涨，库存去化，负荷率渐回升 。 上周 PTA 产业链产品价格普遍回升，涤纶 POY 、聚酯切片、 PTA 价格均涨。上游油价持续回升以及 PTA 装置检修增加，下游需求也将季节性回升，令全产业链产品价格走高。需求稳健带动下游库存去化，上周涤纶 POY 库存天数高位回落至 10 天。

机械： 1-2 月挖机销量同比增速回升，基建补短板小挖更受益。 1-2 月挖掘机销量同比增速为 40% ，较 18 年 12 月明显回升，大中小挖销量增速同步回升，分别为 12% 、 35% 、 55% 。分结构来看，虽有低基数的影响，但小挖需求景气程度明显高过大挖和中挖，基建补短板的稳增长政策令其受益较多。

电力： 1-2 月发电量增速回落， 3 月前 14 天发电耗煤增速回升 。 1-2 月发电量同比增速大幅回落至 2.9% ，与发电耗煤增速走势一致，印证工业增加值增速有所下行。 3 月前 14 天六大集团发电耗煤同比增速由负转正至 4% ，原因主要有两个方面。一是去年同期基数较低，二是汽车、钢铁和化工等主要行业开工率均有回升，工业生产逐渐恢复。

上游行业和交运：

煤炭：上周煤价涨跌平互现，电厂、钢厂煤炭库存双双回补。 上周煤炭价格涨跌平互现，其中秦皇岛港煤价格继续上行。 3 月前 13 天六大集团发电耗煤增速有所回升，工业生产恢复推升电厂补库意愿，上周电厂煤炭库存上行，库存天数升至 25.8 天。 1-2 月全国粗钢产量增速略有回升，上周高炉开工率也现上行，钢厂煤炭库存同样小幅回补，库存天数升至 16.4 天。

有色：上周 LME 铜、铝价格均降，铜库存降、铝库存升 。 上周基本金属价格多数下滑。民主刚果新任总统支持前总统制定的矿业政策，印尼政府同意向部分矿商颁发出口许可证，上周铜价均值回落。力拓称其位于澳洲的 Amrun 铝土矿将进入满负荷生产，俄铝管理层表示美国制裁解除后，业务已恢复正常，上周铝价均值下行。

大宗商品：上周原油价格回升， CRB 指数微升，美元指数上行 。 上周原油价格回升，地缘政治不稳定性加剧，阿尔及利亚爆发反对现任总统游行，委内瑞拉出现全国范围大面积停电。上周 CRB 指数均值微升。欧央行议息会议态度鸽派，宣布开展为期两年的定向长期再融资操作，并预计至少 19 年底维持目前利率不变，而美国经济仍有韧性，上周美元指数上行。

交通运输：上周 BDI 、 CCFI 指数均降，公路物流运价指数回落 。 上周集散运表现均不佳， BDI 和 CCFI 指数双双下滑。海岬型船舶平均租金环比下降 19.4% ，巴拿马型船舶平均租金环比上涨 13.8% ，超灵便型船舶平均租金环比上涨 5.3% 。上周公路物流运价指数回落。

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