工业开局较弱，投资消费暂稳——19年1-2月经济数据点评（海通宏观姜超、于博）

原标题：工业开局较弱，投资消费暂稳——19年1-2月经济数据点评（海通宏观姜超、于博）

工业开局较弱，投资消费暂稳

—— 19 年 1-2 月经济数据点评

（海通宏观姜超、于博）

摘 要

3 月 14 日，统计局公布了 19 年 1-2 月经济数据，以下是我们的解读：

工业生产开局较弱。 首先来看工业生产， 1-2 月工业增加值同比增速 5.3% ，较 18 年 12 月回落，并创下 92 年以来新低，即便剔除春节因素后也仅是 6.1% 。工业生产疲弱，在中微观皆有印证：中观层面，各行业增加值增速涨少跌多，其中，中上游行业是主要拖累，运输设备、通信电子、有色金属等行业增速均大幅下滑；微观层面，各主要工业品产量增速涨跌各半，虽然钢铁、化工回升，汽车降幅收窄，但水泥、电力、煤炭、有色均回落。前期需求持续低迷对工业生产的拖累仍在延续，而春节因素带来的扰动令工业增速雪上加霜。

地产基建支撑投资。 其次是内需中的投资， 1-2 月全国固定资产投资增速 6.1% ，较 18 年 12 月小幅回升。但增速回升很大程度上缘于口径调整，由累计值计算得到的同比增速仅为 0.5% 。 1-2 月民间投资增速仅为 7.5% ，较 18 年 12 月明显下滑，意味着投资内生动力不足。从三次产业看，第二产业是投资的主要拖累，其中制造业投资增速下滑至 5.9% ，装备制造业是主要拖累。第三产业则成为投资的中流砥柱，一方面，新、旧口径下基建投资增速分别为 4.3% 、 2.5% ，较 18 年 12 月一平一升，指向稳增长继续发力。另一方面，房地产投资小幅上升至 11.6% ，但作为领先指标的房地产开发资金增速却继续下滑至 2.1% ，这意味着未来房地产投资增速或面临较大下行压力。

汽车反弹消费暂稳。 再来看内需中的消费。 1-2 月社消零售增速 8.2% ，限额以上零售增速 3.5% ，较 18 年 12 月一平一升，但均低于 18 年增速。分品类看，必需消费普遍走弱，食品、服装、日用品增速均现回落，分别降至 8.7% 、 1.8% 和 15.9% 。可选消费涨跌互现，汽车降幅收窄至 -2.8% 、通讯器材增速回升转正至 8.2% ，但石油及制品增速继续下滑至 2.5% ，地产相关的家电、家具、建材增速也都下滑，基本抵消了汽车和通讯器材对消费的拉动。此外，实物商品网上零售增速继续下滑至 19.5% ，而剔除该部分后社消零售增速回升至 6.2% ，因而实物商品网上零售占社消零售的比重回落至 16.5% 。

地产需求再度走弱。 最后来看领先指标地产销售。 1-2 月全国商品房销售面积同比增速 -3.6% ，其中住宅商品房增速 -3.2% ，均较 18 年 12 月下滑转负。而 1-2 月全国商品房待售面积同比降幅继续收窄至 -10.6% 。值得注意的是， 1-2 月土地购置面积增速在基数不高的背景下，仍大跌转负至 -34.1% ，新开工面积增速也大幅下滑至 6.0% ，地产销量、土地购置、新开工增速全线下滑，为未来地产投资蒙上阴影。我们认为，未来全国地产销量增速仍将缓慢筑底，一二线和三四线的分化仍将延续。一方面， 35 城房贷利率已连续 3 个月回落，房贷利率下行助于托底地产销量；另一方面，楼市调控整体仍未松动， 19 年主要省份棚改目标较 18 年下调 20% ，意味着三四线地产需求或难见起色。

内生动力亟待提升。 从生产端看， 3 月以来，发电耗煤增速小幅回升，意味着工业生产有望短期企稳，但需求低迷拖累生产的局面短期内或难现改观。而从需求端看， 2 月新、旧口径下社融增速分别回落至 10.1% 、 9.2% ，意味着融资底或已出现，但本轮社融增速大概率呈 L 型，因而半年后的经济或有望筑底企稳，但难以大幅回升。三大类投资中，地产投资仍处高位，但后续或面临较大下行风险；基建投资仍是短期内投资的主要支撑，但长期或受制于地方债务；制造业投资依然寡淡，但随着更大规模减税降费政策的实施，盈利见底带来的制造业投资回升，才是投资企稳的真正希望！

3 月 14 日，统计局公布了 19 年 1-2 月经济数据。我们的解读如下：

1. 工业生产开局较弱

工业增速再创新低。 19 年 1-2 月工业增加值同比增速 5.3% ，较 18 年 12 月回落，并创下 92 年以来的新低。剔除春节因素后， 1-2 月工业增速 6.1% ，较 18 年 12 月略有回升，但仍然低于 18 年增速。终端需求低迷对工业生产的拖累仍在延续，春节因素带来的扰动令工业增速雪上加霜。

从中观看，各主要行业增加值增速涨少跌多。 具体来看：下游行业中，农副食品略升，纺织持平，食品、医药、汽车均降；中游装备加工类行业中，通用设备、专用设备、运输设备、电气机械、通信电子全线回落，其中运输设备、通信电子下滑显著；中游原材料类行业中，化工回升、建材持平，钢铁、有色、橡胶塑料、电力均降，其中有色下滑显著；上游采矿业增速下降。 从中观看，虽然中游行业增速整体较高，但由于运输设备、通信电子、有色等行业增速下滑显著，因而也是主要拖累。

从微观看，各主要产品产量增速涨跌互现。 1-2 月发电量增速较 18 年 12 月明显回落，各主要工业产品产量涨跌互现，其中：上游原油加工量回升，煤炭产量下滑转负；中游钢铁、化纤、乙烯上升，有色、水泥回落；下游汽车降幅收窄。 因而，从微观看，钢铁、有色贡献较大，而煤炭、乙烯、水泥、汽车是主要拖累。

2. 地产基建支撑投资

固定资产投资增速微幅反弹。 19 年 1-2 月全国固定资产投资同比增速 6.1% ，较 18 年 12 月微幅反弹，主要缘于口径调整，由累计值计算得到的同比增速仅为 0.5% 。而 1-2 月民间投资增速仅为 7.5% ，较 18 年 12 月明显下滑，指向投资内生动力不足。

制造业投资增速明显下滑。 从三次产业看，第二产业是投资中的主要拖累，其中制造业投资增速下滑至 5.9% ，明显低于 18 年全年增速 9.5% 。分行业看，纺织、医药、汽车、通用设备、化工增速均明显上升，而电子、电气机械、有色、金属制品、运输设备、农副食品则明显下滑。总的来看，装备制造类行业是主要拖累。

基建投资增速继续回升。 第三产业成为投资的中流砥柱。一方面， 1-2 月基础设施投资增速 4.3% 、旧口径下的基建投资增速 2.5% ，较 18 年 12 月一平一升，且都高于 18 年全年增速，指向基建投资继续发力。其中， 1-2 月电力热力燃气水增速升至 -1.4% 、交运仓储邮政投资增速升至 7.5% ，而水利环保市政增速降至 -0.4% 。

房地产投资小幅上升。 另一方面， 1-2 月房地产投资增速 11.6% ，较 18 年 12 月上升，也高于 18 年全年增速 9.5% 。但值得注意的是，房地产开发资金来源增速自 18 年 10 月以来持续回落， 19 年 1-2 月已降至 2.1% 。而房地产开发资金来源是房地产投资最重要的领先指标之一，这意味着未来房地产投资增速或面临较大下行压力。

3. 汽车反弹消费暂稳

消费增速短期企稳。 19 年 1-2 月社消零售增速 8.2% ，限额以上零售增速 3.5% ，较 18 年 12 月一平一升，但均低于 18 年增速。

必需消费增速普遍回落。 分品类看， 1-2 月必需消费普遍走弱，其中，食品饮料类、纺织服装类、日用品类零售增速分别降至 8.7% 、 1.8% 和 15.9% 。

可选消费增速涨跌互现。 而 1-2 月可选消费涨跌各半，其中，汽车类零售降幅收窄至- 2.8% ，汽车对消费的拖累明显减弱，而通讯器材类零售增速也回升转正至 8.2% ；但石油及制品类零售增速继续下滑至 2.5% ，地产相关的家电、家具、建材类零售增速分别降至 3.3% 、 0.7% 和 6.6% ，基本抵消了汽车和通讯器材对消费的拉动。

网上零售增速继续下滑，占比小幅回落。 1-2 月实物商品网上零售同比增速继续回落至 19.5% ，仍处高位，也远高于社消零售增速。而由于 1-2 月剔除实物商品网上零售后的社消零售增速为 6.2% ，较 18 年有所回升，因此实物商品网上零售占社消零售比重回落至 16.5% 。

4. 地产需求再度走弱

地产销量增速再度下滑转负。 19 年 1-2 月全国商品房销售面积同比增速 -3.6% ，其中住宅商品房销售面积同比增速 -3.2% ，均较 18 年 12 月再度下滑转负。而 1-2 月全国商品房待售面积同比增速 -10.6% ，降幅继续收窄。

地产销售仍将缓慢筑底。 一方面， 35 城房贷利率连续 3 个月回落，托底地产销售；另一方面，楼市调控整体仍未松动，且 19 年主要省份棚改目标较 18 年下调 20% 。综合来看，未来全国地产销量增速仍将缓慢筑底，而一二线和三四线地产销售仍将分化。

土地购置、新开工增速双双下滑。 1-2 月土地购置面积增速在基数不高的背景下，仍大跌转负至 -34.1% ，新开工面积增速也大幅下滑至 6% ，均为未来地产投资蒙上阴影。

5. 内生动力亟待提升

需求仍在拖累生产。 从生产端看， 3 月以来，发电耗煤增速小幅回升，意味着工业生产有望短期企稳，但需求低迷拖累生产的局面短期内或仍将延续。

减税增利带动投资。 而从需求端看， 2 月新、旧口径下社融增速分别回落至 10.1% 、 9.2% ，意味着融资底或已出现，但本轮社融增速大概率呈 L 型，因而半年后的经济或有望筑底企稳，但难以大幅回升。三大类投资中，地产销售、购地、开工增速全线下滑，意味着后续地产投资仍面临较大下行风险；基建投资仍是短期内投资的主要支撑，但长期或受制于地方债务；而随着更大规模减税降费政策的实施，盈利见底带来的制造业投资回升，才是投资企稳的真正希望！

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