潘向东：非标低基数、专项债发行加速助推社融增速回升

原标题:潘向东:非标低基数、专项债发行加速助推社融增速回升

文 | 潘向东、刘娟秀、郑嘉伟、邢曙光、陈韵阳 ( 潘向东为中国首席经济学家论坛理事,新时代证券首席经济学家 )

正文

上半年信贷投放总量较多,但结构有待进一步优化

上半年信贷投放总量较多,但结构有待进一步优化。上半年人民币贷款增加 9.67 万亿元,同比多增 6440 亿元。分部门看,住户部门贷款增加 3.76 万亿元,其中,短期贷款增加 1 万亿元,中长期贷款增加 2.75 万亿元;非金融企业及机关团体贷款增加 6.26 万亿元,其中,短期贷款增加 1.47 万亿元,中长期贷款增加 3.48 万亿元,票据融资增加 1.18 万亿元;非银行业金融机构贷款减少 3565 亿元。上半年, 9.67 万亿元的信贷投放总量远远高于历史同期,但从结构去看,企业新增的主要是短期贷款和票据融资,中长期贷款增加的并不显著,可见实体融资需要并不旺盛。

6 月信贷投放小幅回落。 6 月份,人民币贷款增加 1.66 万亿元,同比少增 1786 亿元。信贷小幅回落的主要贡献来自企业票据融资和非银金融机构贷款。其中,企业部门票据融资新增 961 亿元,中长期贷款新增 3753 亿元,分别同比少增 1986 亿元和 248 亿元;非金融企业短期贷款增加 4408 亿元,同比多增 1816 亿元;由于票据融资监管趋严,未来企业通过票据融资规模将进一步下滑。居民部门无论是短期贷款还是中长期贷款均同比有所增加,其中,居民短期贷款增加 2667 亿元,同比多增 297 亿元;中长期贷款新增 4858 亿元,同比多增 224 亿元。受流动性分层影响,非银金融机构贷款出现较大幅度下滑,新增 -161 亿元,同比少增 1809 亿元。

中长期贷款占比下降,可能是银行风险偏好不高、企业融资需求不旺。 6 月中长期贷款总额达到 8611 亿元,占全部贷款比重为 51.9% ,较上月回落了 9.1 个百分点,整个上半年信贷投放结构中中长期贷款依然未现改善的迹象。中长期信贷投放没有明显增加,一方面意味着银行风险偏好不高,另一方面可能显示企业扩大投资动力不强,优质企业融资需求不旺,信贷结构有待进一步优化。

总体来看,下半年信贷投放可能放缓。上半年,在偏宽松货币环境下,信贷投放总量较多,总量达到了 9.67 万亿元,信贷投放增速保持在 13% 以上,但投放结构一般,中长期贷款占比下降;信贷结构日益短期化,新增贷款向票据和短贷集中,由于 2019 年企业违约数量和规模同比并未出现放缓迹象,由于银行风险偏好短期内难以改变,以及实体融资需求不旺,加之,投放节奏前高后低的季节性特征,即使货币环境较宽松,下半年信贷投放或有所放缓,预计月均投放量在 1.2-1.3 亿元左右,低于前六个月投放量。

非标低基数、专项债发行加速助推社融增速回升

非标低基数和专项债发行加速助推社融增速回升。 6 月社融新增 2.26 万亿元,比上年同期多增 7723 亿元,增速升至 10.9% ,接近 11% 的水平,较上月回升 0.3 个百分点。社融增速回升主要来自于非标的低基数效应和专项债发行加速。从结构上来看,一是非标低基数效应助推社融增速回升。 2018 年 6 月由于资管新规颁布,非标社融出现断崖式下跌,无论是委托贷款、信托贷款还是承兑汇票均出现大幅下滑,总计非标融资出现 6914.72 亿元下滑; 2019 年随着非标融资缓和, 6 月依然出现 2124 亿元的下滑,但是同比少减 4791 亿元,由于 2018 年的低基数效应,助推了社融增速整体回升,成为 6 月社融增速最大的贡献因子。二是专项债发行加速对社融增速贡献增加。 6 月地方政府在中办、国办印发《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》政策推动下,专项债发行加速,其中 6 月专项债发行规模为 3579.29 亿元,同比新增 2560.29 亿元,在 9 月底前全年新增专项债和一般债将基本发行完毕,那么未来三个月每个月社融增量将在 2000-3000 亿元,结合专项债发行时商业银行配套信贷规模,未来社融增速将会进一步维持高位增长。三是信贷投放与去年持平,对社融贡献较低。其中,对实体经济发放的人民币贷款增加 16714 亿元,同比多增 291 亿元;虽然下半年信贷投放增速或将进一步放缓,但是政策刺激下,尤其是随着专项债发行及相关配套融资措施落地,基建和固定资产投资增速回升,提高实体经济融资需求,将会提升社融增速。

下半年社融增速依然保持高位。 6 月在非标低基数和专项债发行加速等因素影响下,社融增速创出新高,虽然 2019 年下半年随着专项债发行接近尾声,对社融的贡献有限,但是非标萎缩的规模将会进一步趋缓,对社融拖累减缓,对社融的贡献也将由负转正,预计下半年社融增速依然保持在 10-11% 的高速增长区间,社融总量将达到 22 万亿元左右。随着 9 月底前全年新增专项债发行完毕,社融增速可能将有所回落,但依然维持高位,预计高速增长的社融下,宽信用效果将会在下半年显现。

M2 增速保持平稳

6 月末, M2 余额同比增长 8.5% ,增速与上月末持平,比上年同期高 0.5 个百分点。 6 月 M2 增速持平一方面包商事件后,非银信贷下滑拉低非银存款;另一方面,非标和专项债同比多增,拉升企业存款,相互作用下推动 M2 增速持平。另外,财政存款同比少减 1868 亿元,可能是地方债发行的结果,不一定拉升 M2 增速。

6 月末 M1 余额同比增长 4.4% ,增速环比上月末高 1 个百分点,比上年同期低 2.2 个百分点, M2 与 M1 剪刀差较上月收窄。 M1 增速回升主要是企业活期存款增加所致, 6 月非金融企业存款 15629 亿元,同比多增 6154 亿元。尤其是地产销售稳定增长推动居民中长期贷款转化为企业活期存款, M1 增速也较上月出现回升,不是投资意愿增强所致。

虽然海外市场持续宽松,欧美降息预期不断飙升,但是近期央行不断回收流动性,并表示将密切监测国内外经济金融形势的变化,在统筹好内外均衡的前提下,坚持“以我为主”的原则,根据中国经济形势、价格变化及时进行预调微调,保持市场流动性合理充裕,保持利率水平合理稳定。同时,我国无论是市场利率还是贷款利率均呈现下降趋势,其中, DR007 同比下降 45BP ; 10 年期国债收益率同比下降 25BP , 5 月企业贷款平均利率同比下降 17BP 。在流动性总量宽松背景下,我国将继续保持 M2 增速与名义经济增速相匹配,并没有通过宽松货币政策进一步刺激经济的主动性与意图。

货币政策“以我为主”

目前市场分歧较大,一方面来自于实体经济下行压力较大,央行要不要跟随美联储降息,另一方面社融增速高增长,宽信用在下半年什么时候企稳?虽然 2019 年,社融将会呈现出 2009 年、 2014 年的天量,预计全口径下社融总规模达到 22 万亿左右。地方债和非标对社融的拖累减缓将成为社融增速回升的重要推力,但金融供给侧结构性改革依然是重点,也就是焦点依然是利率并轨和市场化改革。

在专项债等财政政策托底背景下,货币政策基调逐步回归“适时适度 + 逆周期调节”,减少“大水漫灌”,保持广义货币 M2 和社会融资规模增速与国内生产总值名义增速相匹配意图明显。未来将会根据外部风险环境的变化以及国内经济运行,货币政策力图推进利率市场化改革,在完善利率传导机制、构建供给、需求和金融体系三角框架基础上,从金融供给侧角度等机制上弥补流动结构性分层难题。央行依然会“以我为主”,根据国内外经济运行的实际情况,相机抉择,加大逆周期调节力度。

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